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周业安的博客

中国人民大学经济学院教授

 
 
 

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关于我

周业安,安徽绩溪人,先后毕业于江西景德镇陶瓷学院、浙江大学和中国人民大学,1999年获经济学博士学位,后留校任教至今。现为中国人民大学经济学院教授,博士生导师,西方经济学专业,行为和制度经济学、公司金融研究方向。

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炒股是金融市场参与的一种正常表现形式  

2007-05-20 09:45:59|  分类: 社会经济评论 |  标签: |举报 |字号 订阅

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炒股是金融市场参与的一种正常表现形式

——金融发展新思考之三

  

    该文以“今天中国A股迥异当年纳斯达克”为题发表在《上海证券报》2007年05月10日

 

当我们在讨论疯狂追逐即时利益的行为时,始终没有把购买股票这类金融产品当作其代表。尽管时下流行“炒股”之说,但在流行语中,“炒”和“玩”等经常是居民对投资的一种诙谐表达,比如玩古董、玩艺术品、玩股票、玩地产等等,你改成炒古董、炒艺术品、炒股票、甚至炒地产,也都是同样的用意。国人总是习惯于用市井语言来化解严肃问题的紧张气氛,既形象,又生动。不过,千万不要把“炒”和“玩”等价于投机,或者群氓的冲动。只有那些躲在书斋闭门造车或者高高在上指点江山的人才会对这些市井语言产生一种莫名的恐惧。

我不否认庞大的股民群体中存在相当一部分盲从者,但也需要看到,大多数投资者还是很认真地对待自己的投资行为的。看看这个五一长假,各种投资短训班爆满,投资书籍热卖,股民自发组织沙龙讨论和研判股市未来走势,如此等等,无不表现出股民对炒股的执着,我们不能把这种热情等同于盲从。同样,我们也不能从投资的结果上来度量盲从的程度,即使专家也经常犯错误,何况普通的股民?投资失败是很正常的事情。我个人更愿意把炒股理解成居民对金融市场的正常的参与,和炒其他金融产品一样,不过是参与形式上存在差别。

由于金融产品的特征不同,使得各种参与形式存在本质上的差别。受到财务上的约束,普通的居民无法去炒地产。如果仅仅把钱存在银行,微薄的利息收入不足以产生激励。作为理性的个体,居民显然会寻求一种更高收益的投资方式。于是,居民就成了猎人,到处寻找投资机会。通常有四种方式可以选择:进入创业领域;投资证券市场;投资邮票、艺术品等;投机博彩产品。对创业活动来说,尽管现在对注册资本的要求已经降低,并且新公司法也已经认可一人公司,但创业对一个人的专用知识和风险承担能力要求更高,普通居民很难接受这种投资方式。如果选择投资邮票和艺术品,同样需要具备某种特定的专业能力,风险也很大。结果,就剩下两种可行的投资途径。一种是投资博彩产品,这方面以前的文章已经分析。官方博彩产品如体育彩票等;地下的如六合彩。地下博彩产品是完全赌运气,对投资者来说,缺乏可控性,并且赌博容易成瘾,对居民个人和社会都危害极大。而官方的博彩产品的设计激励不够,无法作为财富积累的手段。这样看来,只有投资证券市场才是最合适的了。

总是有一些专家认为,证券市场就是赌场。这种看法不仅误导了投资者,而且也歪曲了股票市场的本质。股票市场从其诞生之日起,就是作为类似银行的动员闲散资源的功能而存在的。在现实生活中,有些人有投资机会,但缺乏资金;有些人有闲散资金,但没有投资机会,银行和股票市场作为媒介,来促使两者有机结合。只不过媒介的方式不同。银行的媒介方式体现在债务合同上,通过获取固定债息和清偿优先权结合来实现风险和收益的匹配;而股票的媒介方式体现在股票这种合同上,获取剩余收益,但附加投票权,以此来实现风险和收益的匹配。两者既是替代物,同时又可以互补。银行和股票市场作为一种金融媒介,具有共同的特征,那就是最终收益都来自投资项目的收益,或者说是生产活动的收益。离开这一点,债务合同和股票就和兰花、六合彩之类的东西没什么本质差别。也因为这一点,使得股票市场和银行活动一样,具有可控性。

经济学家已经在理论和经验研究中反复证明,股票市场除了具备媒介资源的功能外,因为涉及股东的投票权的使用,所以还具备了风险分担功能、监控企业功能以及有效配置资源的功能等。这些功能把股票市场和一般的博彩产品区别开来。一个赌场是不可能具备这些功能的,这是一个常识问题,而往往是常识问题却容易被一些所谓专家所忽略。数据表明,股票投资实际上是一种可控性极高的投资方式。沃顿商学院的Siegel教授等经过反复计算和理论思考,发现从长期来看,股票带来的回报超过固定收益产品的回报(当然肯定包括银行存款),如果考虑到通货膨胀的因素,那么投资股票的风险要更小些。西格尔等人的观点并不是拍脑袋想出来的,而是通过美国证券市场多年的数据计算出来的,有理有据。类似巴菲特、林奇以及国内一些知名投资人的投资经验也表明,无需操纵市场,也无需内幕交易,只要选择好的公司,做长期投资,那么肯定能带来好的回报。

既然股票投资是可控性强的投资方式,为什么居民不能炒股呢?寻求一种稳定的获利途径,才是居民理性决策的体现。可能有人会说,中国A股市场不能和美国的市场相提并论,因为美国的市场比较成熟,而我们的市场还非常幼稚,不适合进行长期投资。而这些人又总是用上世纪九十年代的纳斯达克科技股泡沫来论证A股市场的泡沫。我想说的是,A股市场的上市公司的确和美国市场的公司存在很大的不同。首先一个区别在于,我们的上市公司在公司治理上还比较幼稚,这是事实。但幼稚不等于没有成长性和稳定性。现在一些专家在看待A股上市公司时,就如同城里人看乡下人,以为自己喝过洋墨水,吃过洋餐,住过洋房,就看哪都不顺眼。这些专家压根就不知道,现在迫使欧美不断反倾销的产品恰恰都是一些大老粗领导的企业生产出来的。正是一个并没有受过多少训练的企业家群体支撑了中国的经济奇迹。更进一步看,公司治理的不成熟反过来说明了企业成长空间的巨大。一方面,在幼稚的公司治理条件下就已经创造出了经济奇迹,通过开源获取了客观的盈利和持续发展的可能性;另一方面,公司治理的逐步改善又使得这些企业能够通过内部挖潜来进一步提高盈利水平和核心能力,这相当于公司未来盈利的双重可能改进。基于此,投资者赋予A股市场公司相对较高的市盈率是很正常的。

A股市场可能出现的价值高估和美国九十年代的科技股泡沫是有本质区别的。当时纳斯达克的很多科技公司盈利模式并不明确,发展很不确定,但互联网的兴起又给予投资者太多的想象,才造成了后来的泡沫。而A股市场上的公司大多是传统产业,产品和行业都很成熟,盈利模式稳定,发展也很确定。对这些公司的信息获取相对比较容易,估价也不困难。只要市场空间存在,公司又处于行业龙头地位,那么从技术层面讲是不用太担心其发展的。唯一关键的不确定因素就是公司治理。对于相对确定的公司盈利模式,可想象的空间有限,即使存在一段时期的价值高估,也不会像纳斯达克那样偏离得离谱。这些行业龙头公司正是A股市场稳定的保障。当然,结构性的泡沫肯定存在,这一点我在下篇再分析。

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